天博天风Morning Call·晨会集萃·20221107

　　天博天风Morning Call·晨会集萃·20221107即使美联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政策，我也不会为之改变我的任何投资作为。——［美］巴菲特

　　当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位50%。市场处于下行趋势，核心的观察变量为市场赚钱效应和是否具备接近历史相对底部区域特征。短期而言，市场经历本周大涨，市场位置来到我们的市场成本线指标附近，属于强压力区域。整体而言，从技术面和风险偏好的角度，市场在此位置将重新整理蓄势，市场下周的表现将决定下行趋势格局是否逆转。配置方向上，我们的行业配置模型反复强调在四季度将重点推荐困境反转型板块。困境方面，处于较为低估的行业主要集中在养殖、地产和TMT和部分消费以及医药相关板块，但从反转预期角度看，养殖、地产和TMT（信创和元宇宙）以及医疗板块存在改善预期。因此展望四季度，养殖、地产以及信创元宇宙和医疗主题值得关注。基金产品可重点关注TMTETF(512220)和科创ETF（588050）。

　　今年以来全球市场的主要矛盾没有发生变化天博，依旧是滞和胀共存，滞和胀是供给不足、效率下降的硬币两面。1、四季度，内滞外胀的定价逻辑可能出现反转。对内是分子端的机会，滞的压力减轻，分子端的机会可能偏向于结构性的产业政策。对外是分母端的机会，胀的压力减轻，加息开始放缓，美元流动性边际宽松，全球市场风险偏好开始回升。2、从风格上看，A股的成长风格将相对占优。产业政策集中发力，与安全、自主可控、技术创新相关度较高的新旧能源、半导体、军工、计算机、基础学科教育等行业可能会受到来自政策方面较大的支持。而A股的价值风格修复，需要等到疫情的影响逐渐消退。3、俄乌战争还是当前世界的最大隐患，将很大程度影响全球市场的风险偏好和盈利预期，如果冲突烈化进一步提升，市场很可能会把避险的剧本再演一遍。

　　1：地产领域还会有进一步刺激吗？我们认为，大规模刺激房地产的可能性较小，重点在推进前期保交楼政策、“930新政”[1]更好落地。2：基建政策能否进一步加码？我们认为，考虑到明年出口承压、消费短期难有反弹、地产“不刺激”的情况下，基建短期内仍然需要承担稳增长重任，但当前存量政策及项目施工仍有延续性，进一步出台大规模增量政策的可能性有限。3：消费是否会成为稳增长的新动能？我们认为，市场当前对明年消费的反弹空间可能存在低估，居民消费修复的基础仍然稳固，可能会成为明年稳增长的关键变量。4：产业政策能否有所期待？我们认为，从二十大报告来看，经济增长的重心或将加速由“量”切换到“质”，增量产业政策预计将会是明年经济工作的重点。展望四季度及明年，在欧美共振衰退、地产压力尚存的情况下，稳增长诉求仍然存在。节奏方面也会有所分化，上半年稳增长的重心仍在基建，下半年或将逐渐切换到消费以及制造业投资。

　　1、叠片技术快速发展，引领高性能电芯潮流。随着叠片工艺在储能电芯的渗透率提升，市场空间预计将进一步打开。2、五金模切或为叠片工艺分切的最佳选择。五金模切虽然刀头易损耗，但其技术稳定，能稳定地控制毛刺和粉尘，或为叠片工艺分切的最佳选择。3、德新交运收购致宏，致宏产品加工精度高/毛刺控制好/综合服务好。我们认为五金切刀的产品know-how来自于长期工艺技术的积累，国内竞争对手追赶难度较大。同时公司为鼓励致宏精密的核心技术人员，推出超额业绩奖励计划：股权激励预计费用总额2.29亿元，同时推出超额现金奖励。团队的稳定夯实公司细分赛道龙头地位。我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润2.08/5.60/8.19亿元，目前市值对应PE分别为62X/23X/16X。给予公司2023年30XPE，对应目标价100元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：1铁路民航竞争风险；2市场竞争和经济政策风险；3产品升级和新兴技术路线客户集中度高，市场开拓不及预期。

　　2022年是国企改革三年行动的收官之年，国企改革有望坚定且持续深入推进。1)股权激励：经我们统计，在股权激励方案实施12个月后，有57.14%的公司股价上涨，涨幅超过50%的公司有33.33%。我们认为国企股权激励推进工作或迎来新一轮高峰。2)集团内资产证券化：据各集团公告与官网等公开资料显示，目前我国主要军工央企集团仍存在较大资产证券化空间。我们认为，集团内资产证券化或为国企改革重点攻坚方向。3)打造专业化平台：2022年4月29日， 主机龙头平台中航沈飞公告拟收购吉航维修公司60%股权并增资，完成制造-维修全寿命周期保障体系平台搭建。2022年6月10日，中航电子发布公告将以换股吸收的方式与中航机电合并，进一步在机载系统层面推动航空电子系统和航空机电系统的深度融合。

　　风险提示：国企改革进程不达预期，市场波动性风险，军品订单节奏风险，新装备研制列装不达预期，产能建设进程不达预期。

　　三季报披露结束。总结来看，在没有“短期高景气、中期确定性高、长期逻辑稳固”的完美选择时，客户对未来一个时期基本面有改善可能的方向进行了深度挖掘。目前客户关注的核心主线仍然是“大安全方向”。

　　细分行业：1. 在经过比较快速的行业轮动之后，客户仍然持续高度关注新能源赛道。从中期维度来讲，客户仍然主要关注储能领域。2. 基于国产替代、自主可控的必须性和紧迫性，客户仍然重点关注半导体行业，持续关注行业受政策利好的情况，以及半导体行业需要重点突破的细分方向。

　　2022年前三季度大部分公司营收、归母净利润明显下行，业绩下滑公司占比明显上升。重点关注的行业中业绩波动的原因各不相同：1）房地产：受疫情反复和宏观政策影响，房地产销售增速放缓，去化缓慢，利润承压；2）建筑装饰：相关业务项目停工或缩减，业务量明显下滑；3）公用事业：一部分企业得益于发电售电单价上涨、电站容量增加、资产重组等原因利润增加。4）交通运输：受疫情影响，客运市场需求下降，总体运力减少，业绩下滑；5）采掘：整体煤炭行业发展势头良好；6）钢铁：钢铁行业下游需求不足，钢材价格持续下行，并处于低位震荡，受购销价差收窄影响，钢企利润同比降幅较大。综合来看，2022年前三季度，受疫情反复和经济下行压力加大影响，大部分行业相比去年同期业绩表现不佳，大宗商品的持续牛市带来了采掘行业的持续改善，但部分行业如钢铁、地产、交通运输等，受下行周期影响业绩承压，同时还可能面临行业政策调整的压力，部分行业面临尾部信用风险暴露的压力。

　　1、行业整体：产业债中低等级利差下行，高等级上行。11月04日，合计产业债行业利差为38.4bp，与 10月28日相比，上行0.42bp天博。分行业来看，利差最高的行业为农林牧渔、家用电器、轻工制造，行业利差分别为338.53bp、255.76bp、197.86bp。2、上业：采掘行业利差高中等级下行。11月04日，采掘产业债行业利差为24.74bp，与 10月28日相比，下行1bp。3、中业：钢铁行业利差高等级上行。11月04日，钢铁产业债行业利差为81.25bp，与 10月28日相比，上行10.06bp。4、下业：房地产行业利差高等级下行,中低等级上行。11月04日，房地产产业债行业利差为69.94bp，与 10月28日相比，下行0.58bp。5、服务行业：公用事业行业利差高中等级下行，低等级上行。11月04日，公用事业产业债行业利差为3.07bp，与 10月28日相比，下行0.2bp。

　　1、10月第4周各类资产表现：10月第4周，美股指数上涨2%到5%。国内市场出现反向趋势，Wind全A下跌了4.19%，但日均成交额仍上升至8849.73亿元。一级行业中，国防军工，计算机及电子表现靠前；房地产，农林牧渔及食品饮料等表现靠后。信用债指数上涨0.04%，国债指数上涨0.27%。2、11月第1周各大类资产性价比和交易机会评估：1）权益——新周期开启，内外环境均存在改善可能；2）债券——跨月资金需求推升流动性溢价；3）商品——原油的基本面较为坚挺，如果金融条件开始转松，大概率油价会反弹；4）汇率——美元指数可能正在发生连续的强弱转化；5）海外——10年-3个月利差倒挂，加息拐点的路标出现。

　　1、三次迭代升级，常熟微贷开启超级工厂模式。1）业务模式迭代：从传统人海战术到“IPC技术+信贷工厂+MCP”的融合。2）组织架构重塑：“四线”扁平式、敏捷性组织架构更适合当前常熟微贷壮大后的规模化运转。3）微贷军团壮大：目前公司有1500人左右的微贷团队。4）异地开疆拓土：微贷运营渐入佳境，将本土模式异地复制，开启再造一个常熟的新时代。2、小微不是“红海”胜似“蓝海”，常熟微贷大有可为。常熟微贷业务在2025年底可达1380亿元，较2021年底增长一倍多，CAGR可达20.77%。3、优异的基本面，一份尖子生的答卷。公司的整体不良率在今年三季度末已经降至0.78%的历史最低水平，同时拨备覆盖率已经抬升至542.02%的历史最高位，继续保持上市银行第二，为下沉的小微业务提供厚实的安全垫。我们将此前预计的公司2022-24年归母净利润同比增速由21.31%、19.26%和17.23%上调为24.44%、23.77%和20.97%。目前公司PB（MRQ）为0.91倍，给予2023年1.4倍目标PB，对应目标价上调至12.46元，维持“买入”评级。

　　1、VR产业顶层设计落地，技术、产品、服务、应用共促进的产业景气度提升。我们认为政策文件出台是对VR产业的积极引导，关注赛道景气度提升对国内外VR硬件方【苹果（XR设备N301有望于2023年Q1量产）、字节（Pico4）】、内容方【芒果、恺英（动作竞技类VR游戏在研）、富春】，及其他在VR/AR布局的A股游戏厂商【三七、完美、吉比特、宝通、恒信东方、昆仑】等；港股游戏厂商【腾讯、网易等】等拉动作用。2、双十一第一批尾款结算结束迎开门红，不同平台品类表现呈结构化。【阿里】2022年天猫双11开卖首日，超2000个服饰品牌不到1小时销售额超过去年全天，82家品牌的会员成交额突破1亿元；天猫双11预售期间，各大品牌在天猫新增会员数超6600万。【京东】从10月31日晚8点至11月1日24时，京东累计售出商品超5.5亿件，其中家电产品1500万件；实体门店销售上，京东电器5家大型线倍。

　　电子立讯精密（002475）：成立子公司强化虚拟现实业务布局，持续看好大客户弹性+MR卡位潜力+汽车业务成长

　　1、成立子公司把握行业窗口期加速虚拟现实领域业务布局+成长放量。我们认为，公司在下一代消费电子终端同样具备较强竞争力，成立子公司有望强化布局、助力相关业务卡位+成长。2、虚拟现实短期高增长态势放缓，长期成长趋势不变，重点关注苹果MR产品推出对于虚拟现实及消费电子产业链的拉动，看好立讯MR卡位优势。看好下一代消费电子产品创新+立讯卡位优势。3、持续坚定看好公司精密制造+一体化垂直整合优势下长期成长性+竞争优势，持续看好大客户弹性+汽车业务成长放量：消费电子需求疲软背景下，大客户手机份额&ASP持续提升，韧性凸显。4、关注汽车业务放量，如严重缺芯等极端意外状况未发生，公司预期汽车业务未来5年内保持50%以上的成长：汽车软硬件解耦合趋势带动行业供应链格局重塑，汽车Tier1.5厂商承担硬件结构性组合及测试功能空间充足，公司消费电子OEM经验+优势有望迁移汽车PCBA助力相关业务成长。维持公司22/23/24年归母净利润为98.5/149/201亿元的盈利预测，维持“买入”评级。

　　1. 江波龙主要从事Flash及DRAM存储器研发、设计和销售，提供消费级、工规级、车规级存储器及行业存储软硬件应用解决方案。2. 打造产品+品牌双轮驱动战略，奠定国际领先地位。公司自主培育品牌FORESEE面向工业市场ToB+收购Lexar开拓消费类ToC存储高端市场，品牌收入结构不断优化。四大产品线蓬勃发展，铸就公司核心竞争力+丰富全面产品矩阵。3.国家强调数据安全可控下为存储等相关低国产化产业带来国产替代刚性需求，公司作为中国信创产业独角兽十强企业深度参与信创产业，建立高端产品+多环节研发技术能力助推国产替代。预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别达到2.13/4.03/5.59亿，对应EPS0.52/0.98/1.35元/股。对应2023年度同行业可比公司一致预期PS均值为12.1倍，我们考虑到公司主营业务为存储器终端设备基础硬件，给予低于可比公司均值的5倍PS，对应公司2023年营业收入108.9亿元，2023年市值544.5亿元，目标价格131.88元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：产品价格波动下行的风险、原材料供应商集中度较高且境外采购占比较高的风险、境外经营风险、公司流通市值较小，存在短期内股价大幅波动风险、存储行业复苏不及预期、品牌价值提升及产品结构优化不及预期。

　　公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入4.82亿元，同比增长15.00%；归母净利润1.25亿元，同比增长9.85%。1、营收快速增长带动销售费用率下降，公司2022年前三季度销售费用率为47.97%，同比下降3.20pcts。研发投入稳定增加，2022年前三季度研发费用率为8.99%，同比增长0.19pcts，Q3为9.76%，同比下降0.17pcts天博。2、投资法国Implanet公司，加速国际化进程。公司与法国Implanet公司达成战略合作意向并签署相关协议，拟使用自有资金500万欧元对Implanet公司进行直接或间接投资。3、脊柱集采落地，有望进一步开拓新增入院。公司将凭借本次集采中标和疗法创新研发进一步开拓新增入院，增加医院手术量，提升公司市场覆盖率，带动公司对疗法的研发和创新。4、运动医学再获一证，丰富医学产品布局。2022年Q3，公司运动医学产品带袢钛板获得国家药监局注册批准，丰富运动医学产品布局。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为8.74/12.70/15.54亿元，归母净利润分别为2.12/3.04/3.96亿元人民币，维持“买入”评级。

　　在经过第一阶段的行业普涨之后，我们认为精选方向显得尤为重要，我们倾向于将医药行业公司的投资机会分为三个类别：1）进攻型机会：①第一次是估值和政策驱动的2021年底的中药板块，②第二次是2022年初的新冠疫情驱动的主题性机会，③第三次是产业格局变化和政策驱动的医疗设备板块。我们认为进攻型机会将是未来一段时期具备较好持续性的方向。2）修复型机会：随着带量采购的深化，采购规则更趋理性化，尤其是在耗材方向一品一策的落地，可以改善企业中标的确定性，有利于形成更加稳定的业绩预期。我们认为修复型机会将更多的以细分产品领域的形式呈现，在完成估值变化后，后续需重点关注业绩的兑现情况。相关行业包括：仿制药（已出清）、骨科耗材（正在出清）等。3）交易型机会：是指公司本身经营稳健，但受市场情绪等因素影响，股价已经历大幅调整，随着市场情绪的整体修复，预计也将迎来表现机会。

　　1、县城/农村基建都有哪些点值得关注？水利、农业设施和仓储物流所占篇幅较多，我们认为水利市政及农业专业工程有望迎来高景气，建议关注市政管道、冷链物流等产业链相关品种。2、传统建材龙头估值具备性价比，新能源品种成长性有望持续兑现。1）新型玻璃、碳纤维等新材料有望迎来快速成长期；2）消费建材仍然是建材板块中长期优选赛道；3）当前玻璃龙头市值已处于较低水平，光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖，而电子玻璃有望受益国产替代和折叠屏等新品放量；4）塑料管道板块下游兼具基建和地产，基建端有望受益市政管网投资升温，地产端与消费建材回暖逻辑相似；5）水泥中长期看，供给格局有望持续优化；6）玻纤需求端受风电、海外等下游带动，供给侧增量有限。本周重点推荐组合：东方雨虹，金晶科技，山东药玻（与医药联合覆盖），鲁阳节能，蒙娜丽莎，三棵树。